如何把控風(fēng)險投資前沿法律問題

2014-03-27

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如何把控風(fēng)險投資前沿法律問題

 作者：馬榮偉    (昆侖信托有限責(zé)任公司法律合規(guī)部總經(jīng)理)來源：中國法律風(fēng)險管理網(wǎng)         風(fēng)險投資(Venture Capital)，又稱創(chuàng)業(yè)投資，是由專業(yè)投資者投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種權(quán)益資本。隨著中國市場化進程的推進，風(fēng)險投資在孵化中小企業(yè)方面發(fā)揮了越來越重要的作用。根據(jù)最新數(shù)據(jù)顯示，中國市場2013年度風(fēng)險投資交易數(shù)量935起，全球占比15.44%。 我國的風(fēng)險投資法律環(huán)境        風(fēng)險投資之所以能在我國蓬勃發(fā)展，源于良好的投資法律環(huán)境。1985年，官方文件《關(guān)于科學(xué)技術(shù)改革的決定》第一次提出創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資后，在構(gòu)建中國特色社會主義法律體系的過程中，我國的立法始終為風(fēng)險投資的發(fā)展留有充足的空間。例如，從早期的《中小企業(yè)促進法》《公司法》《合伙企業(yè)法》到近些年的《企業(yè)所得稅法》《就業(yè)促進法》《科學(xué)技術(shù)進步法》，這些法律的制定實施均直接或間接為風(fēng)險投資人、被投資企業(yè)釋放利好，促進風(fēng)險投資的快速發(fā)展。此外，我國金融監(jiān)管法律制度的不斷完善、金融產(chǎn)品的繁榮，為風(fēng)險投資的發(fā)展提供了充足的資金和便捷的退出通道。        另外，國家政策的持續(xù)支持催化了風(fēng)險投資的高速發(fā)展。風(fēng)險投資投向為“新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)”，可見小微企業(yè)、高科技企業(yè)是風(fēng)險投資的主要方向，這在某種程度上與“科教興國”的國家戰(zhàn)略相契合，這種契合一方面使得國家愿意出臺更多的政策引導(dǎo)風(fēng)險投資小微企業(yè)、科技企業(yè)，另一方面則是科技企業(yè)的大量出現(xiàn)也為風(fēng)險投資提供了豐富的項目資源。        最近幾年，日趨規(guī)范的監(jiān)管為風(fēng)險投資的健康發(fā)展起到保駕護航的作用。風(fēng)險投資作為金融市場的活躍主體，需要良性的競爭環(huán)境。《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》《證券投資基金法》《關(guān)于促進股權(quán)投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展的通知》等法律法規(guī)的出臺規(guī)范了風(fēng)投企業(yè)的行為，引導(dǎo)風(fēng)險投資健康發(fā)展。        綜上而言，我認為我國法律制度和風(fēng)險投資的發(fā)展基本上是適應(yīng)的，特別是不斷完善的法律制度、傾向性的引導(dǎo)政策及規(guī)范的監(jiān)管手段為風(fēng)險投資提供了健康的發(fā)展環(huán)境，使得風(fēng)險投資在過去幾年的時間里呈現(xiàn)高速發(fā)展態(tài)勢。在這種法律環(huán)境下，風(fēng)投企業(yè)應(yīng)該更加關(guān)注、挖掘現(xiàn)有的法律資源為自己所用。 風(fēng)險投資對現(xiàn)有政策法律的需求        法律與商業(yè)領(lǐng)域的活動始終是相互促進的關(guān)系，需要不斷調(diào)整完善。我國在風(fēng)險投資領(lǐng)域的法律基本上是適應(yīng)風(fēng)險投資的發(fā)展，但是也存在一些改進的需求。        首先，風(fēng)險投資對現(xiàn)有政策、法律提出了更高的需求，主要表現(xiàn)在稅收法律方面。風(fēng)險投資的目標(biāo)企業(yè)主要為小微企業(yè)，具有投資時間長、風(fēng)險高、助力國家戰(zhàn)略實現(xiàn)等功能，作為風(fēng)險緩釋的對價，理應(yīng)得到政策上的傾斜，其中稅收優(yōu)惠無疑為最重要的扶持政策之一。事實上，任何一個地區(qū)出臺稅收優(yōu)惠政策都會對風(fēng)險投資企業(yè)設(shè)立產(chǎn)生候鳥效應(yīng)。然而現(xiàn)有的稅收優(yōu)惠政策出現(xiàn)了混亂的局面，比如有些政策不區(qū)分風(fēng)險投資與私募股權(quán)投資，僅僅以引入資金為目標(biāo)，使得追求短、平、快的私募股權(quán)投資搶占風(fēng)險投資稅收優(yōu)惠政策，蠶食小微企業(yè)利益，產(chǎn)生“劣幣驅(qū)逐良幣”效應(yīng)，既浪費了國家稅收資源，又耽誤了被投資企業(yè)的發(fā)展機遇。再比如，很多地方出臺的風(fēng)險投資稅收優(yōu)惠政策“各自為政”，很多政策沒有上位法依據(jù)，呈現(xiàn)出地方政府之間惡性競爭風(fēng)險投資企業(yè)的現(xiàn)象。        其次，有限的資金來源制約了風(fēng)險投資企業(yè)的發(fā)展�；�于風(fēng)險投資的期限長、高風(fēng)險特點，現(xiàn)有資金主要來源于具備較強的風(fēng)險承擔(dān)能力的富有家庭和機構(gòu)。事實上，具備較強風(fēng)險承擔(dān)能力的個人、機構(gòu)無論在數(shù)量上還是在體量上均屬于“小眾”，而在現(xiàn)有的法律制度下，諸如社�；�金、企業(yè)年金等體量大、低風(fēng)險偏好資金均被排除在風(fēng)險投資資金來源范圍之外。一方面持有大量資金的機構(gòu)及個人因無法尋覓合適的項目而持續(xù)承擔(dān)通貨膨脹壓力，另一方面風(fēng)險投資企業(yè)因資金受限而無法進一步開展業(yè)務(wù)。如何拓展投資資金來源，讓更多的“新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)”享受風(fēng)險投資服務(wù)，成為現(xiàn)階段亟待解決的問題。        最后，風(fēng)險投資在交易中存在諸多法律問題。風(fēng)險投資在性質(zhì)上屬于私募基金，也就決定了其不必接受嚴格的監(jiān)管。這種不受監(jiān)管的自由賦予了風(fēng)險投資交易上的靈活性，但同時也隱藏了一些問題，模糊了法律所能容忍的邊界。隨著風(fēng)險投資交易糾紛案件數(shù)量的增多，一些交易形式開始面臨司法的考量。例如，目前比較常見也比較典型的法律問題有如下四個方面：        一是股東與企業(yè)之間對賭協(xié)議的有效性問題。風(fēng)投企業(yè)股權(quán)投資于被投資企業(yè)，為維護投資者利益、激勵公司取得更多利潤，風(fēng)投企業(yè)往往與企業(yè)或原始股東簽訂對賭協(xié)議，約定賞與罰的界限。這種對賭協(xié)議內(nèi)容的法律效力如何界定？是否會被視為借貸關(guān)系而使協(xié)議歸于無效？在備受矚目的“海富投資案”中，最高法院認為股東之間的對賭有效，但股東與被投資企業(yè)之間的對賭無效，這個案例確立了對賭的基本原則，為對賭協(xié)議的內(nèi)容提供了一個具有參考意義的標(biāo)準(zhǔn)。        二是普通合伙人(GP)、有限合伙人(LP)身份問題及由此引發(fā)的權(quán)利義務(wù)問題。在我國，風(fēng)險投資大多采用有限合伙的組織形式進行運作，這就涉及有限合伙企業(yè)內(nèi)部治理的問題。根據(jù)有限合伙企業(yè)的立法精神，GP在合伙企業(yè)中執(zhí)行合伙事務(wù)，承擔(dān)無限責(zé)任，而LP參與合伙事務(wù)則以法律賦予的權(quán)利為限，否則其LP的身份會向GP轉(zhuǎn)化。在實踐中，作為投資資金提供人的LP往往會在合伙協(xié)議中約定一定的權(quán)利來制約GP，比如在進行投資決策時“全體合伙人一致同意”或“LP具有一票否決權(quán)”，那么這種約定是否會使LP身份發(fā)生轉(zhuǎn)化？或者說LP參與管理的邊界、責(zé)任邊界究竟是什么？這些問題至今尚無明確的結(jié)論，值得深思。        三是債權(quán)投資或夾層投資的問題。根據(jù)國辦107號文精神，股權(quán)投資基金應(yīng)當(dāng)立足于股權(quán)投資，不得進行債權(quán)融資。而實踐中出現(xiàn)了很多明股實債、明投暗貸的交易手法，風(fēng)險投資是否可以如此做？如被查出，是否會影響針對股權(quán)投資的優(yōu)惠政策的取得？這些問題均值得探討。        四是違約責(zé)任問題。風(fēng)險投資本身失敗的風(fēng)險較大，在我國信用社會尚未完全建立的背景下，風(fēng)險投資人通過協(xié)議保護自己，加重對方責(zé)任的情況屢見不鮮。那么，這些苛刻的內(nèi)容是否會得到司法的認可？如何約定才能既維護投資者利益又兼顧法律所能容忍的底線？ 風(fēng)險投資法律發(fā)展的建議        我國風(fēng)險投資之所以在短時間內(nèi)取得高速發(fā)展，離不開國家法律政策的外因扶持及自身靈活性的內(nèi)因推動。要進一步發(fā)展風(fēng)險投資，要繼續(xù)堅持這兩點并向著更為寬容、開放的方向推動。具體而言：        首先，風(fēng)投企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵是國家的稅收法律制度，政府應(yīng)系統(tǒng)梳理稅制優(yōu)惠，加強監(jiān)管力度。針對目前地方出臺的風(fēng)險投資稅收優(yōu)惠政策“各自為政”的現(xiàn)象，政府需要對稅收洼地進行徹底清理。在堵的同時政府應(yīng)更要注重疏導(dǎo)，系統(tǒng)梳理稅制優(yōu)惠。特別是要對投向小微企業(yè)和科技企業(yè)的風(fēng)險投資采取最大限度的優(yōu)惠政策，同時加強監(jiān)管力度，發(fā)現(xiàn)濫用稅收政策風(fēng)險投資，加大處罰力度。        其次，風(fēng)投企業(yè)應(yīng)認真研究現(xiàn)有法律，使用多種法律工具，拓展資金來源。2013年人社部先后頒布了《關(guān)于擴大企業(yè)年金基金投資范圍的通知》和《關(guān)于企業(yè)年金養(yǎng)老金產(chǎn)品有關(guān)問題的通知》，將企業(yè)年金的投資范圍拓展至商業(yè)銀行理財產(chǎn)品、信托產(chǎn)品、基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)投資計劃、特定資產(chǎn)管理計劃、股指期貨等可投資金融產(chǎn)品。筆者認為，這對風(fēng)險投資來說是一個好現(xiàn)象。其一在于年金投資、社�；�金投資均向著更加開放的方向發(fā)展，相信未來可以實現(xiàn)直投風(fēng)險投資基金。其二在于風(fēng)險投資可以通過法律技術(shù)性手段，引入體量大的年金、社�；�金投資。比如說利用信托優(yōu)先和劣后的結(jié)構(gòu)化設(shè)計特點，將低風(fēng)險偏好投資者與高風(fēng)險偏好投資者分級，吸引社保、年金等各類長期資金介入風(fēng)險投資領(lǐng)域，從而拓寬資金來源。類似的法律工具還有券商集合資產(chǎn)管理計劃、母子基金、TOT(信托中的信托)等等。        最后，平衡參與風(fēng)險投資各主體的權(quán)利義務(wù)。這種權(quán)利義務(wù)的平衡是多方面的，比如政府應(yīng)在尊重風(fēng)險投資特點、行業(yè)規(guī)律的基礎(chǔ)上對法律、政策進行調(diào)整，以寬容的態(tài)度面對風(fēng)險投資的創(chuàng)新，將LP參與管理的邊界與責(zé)任邊界、明股實債、明投暗貸的法律性質(zhì)這些法律模糊問題進行確認。風(fēng)險投資基金與被投資企業(yè)之間的交易應(yīng)建立在公平、合理的基礎(chǔ)上，如約定風(fēng)險投資各參與主體間的違約責(zé)任，應(yīng)注意合同法律精神及商業(yè)合理性，避免出現(xiàn)爭議，影響約定效力。此外，風(fēng)險投資基金內(nèi)部治理應(yīng)堅持法律的底線，LP在保護自身利益同時不應(yīng)當(dāng)過多地干預(yù)GP執(zhí)行合伙事務(wù)，而使自己被視為GP從而喪失有限責(zé)任的保護。